一、PPP概念

    PPP是Public-PrivatePartnerships的缩写，PPP作为一个专门术语在1982年由英国政府提出，译为“公私合作伙伴关系”，我国则是在1984年才首次尝试了PPP项目融资，其基本内涵是指通过政府部门与私人部门的合作来提供公共产品服务。

    PPP的定义有广义和狭义之分。广义的PPP是《国家发展改革委关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资[2014]2724号）所规定的的：政府和社会资本合作（PPP）模式是指政府为增强公共产品和服务供给能力、提高供给效率，通过特许经营、购买服务、股权合作等方式，与社会资本建立的利益共享、风险分担及长期合作关系。广义的PPP通常被界定为特许经营类项目融资模式。即私人部门通过与政府签订特许权协议，而获准在一定特许经营期内进行项目的融资、建设和运营，同时取得投资回报，特许经营期满再将项目资产无偿交还给政府部门。广义的PPP包含了BOT模式（BOT的基本模式是政府为项目的建设和经营提供一种特许权协议作为融资基础，由本国或外国公司作为投资者和经营者安排融资、承担风险、建设项目，并在有限的时间内经营项目并获得合理的回报，最后根据协议将项目归还给政府）等目前比较流行的特许经营类模式。

    狭义的PPP是《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）所规定：投资者按照市场化原则出资，按约定规则独自或与政府共同成立特别目的公司建设和运营合作项目。投资者或特别目的公司可以通过银行贷款、企业债、项目收益债券、资产证券化等市场化方式举债并承担偿债责任。政府对投资者或特别目的公司按约定规则依法承担特许经营权、合理定价、财政补贴等相关责任，不承担投资者或特别目的公司的偿债责任。即由政府部门或地方政府通过政府采购形式与中标单位组成的特殊目的的公司签订特许合同，其中特殊目的的公司一般由中标的建筑公司、服务经营公司或对项目进行投资的第三方组成的股份有限公司或有限责任公司，由特殊目的公司负责筹建，建设及经营的一种融资模式。

    与广义PPP相比，狭义PPP模式下的政府和企业合作更加紧密和深入，信息更加对称。政府和社会资本组成的项目公司，针对特定项目，与政府签订特许经营合同，并由项目公司负责项目设计、融资、建设、运营。等到特许经营期满后，项目公司终结并将项目移交给政府。

    二、PPP在我国的发展

    在我国，PPP项目兴起于20世纪90年代，在1997年的亚洲金融危机及2008年美国的次贷危机爆发后，为了减少外部环境给我国经济发展带来的不利影响，政府两度以刺激性的扩张政策加大对基础设施的投资力度，都曾弱化了PPP的地位。原因是在市场化改革中，地方政府获得了土地使用权有偿出让收入的绝对支配使用权，并且随城市化进程加快，我国城镇不动产价格若干年内呈普遍上涨态势，在高房价的持续牵引下，土地收入也大幅增加。在地方政府财政收入增加的情形下，地方政府更习惯以政府财政加银行信贷的方式来从事基础设施建设，PPP项目方式则暂时被放一边，因为用PPP项目融资，则相当于找了一个利益分担者与监督者。另外，营利性项目或有持续性现金流的项目，地方政府一般都可以借地方政府融资平台之手，以土地出让或基础设施、在建工程抵押、运营收入等方式为抵押向银行贷款的方式来实施建设，因此，社会资本便往往很难介入其中。但常此以往造成了地方债务越来越大，越来越不规范与透明，地方政府融资平台成了地方政府的融资工具。

    在当前经济形势下行，房地产市场不景气，土地财政难以为继的情况下，地方财政开始紧缩，以地方政府融资平台融资的政府隐性债务也越来越大。《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）提出剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。政府债务只能通过政府及其部门举借，不得通过企事业单位等举借。

    将来大力推广PPP模式以后，吸引社会资本参与，可以减轻地方政府投资支出压力，如此也可以使政府的财政支出逐渐透明化。此外，私人部门的进入可以加快项目的建设进程和提高投资效率，改善项目的经营和管理水平，进而激励地方政府的支出与收益匹配。

    更为迫在眉睫的事情是，根据财政部副部长王保安2014年3月份曾公开表示，预计2020年城镇化率达到60%，由此带来的投资需求约为42万亿元人民币。离2020年只剩6年时间，平均每年投资约为7万亿元，假定每个城镇化建设项目资本金按30%的最低标准计算，70%须通过市场融资来完成。这样除每年地方政府将投入2万亿元左右作为项目资本金用于城镇化建设，剩下的5万亿元资金均将通过市场融资来实现。

    虽然政府已经开始试点自发自还债，但今年试点地区最高发债规模也不足150亿元，只能满足城镇化建设的杯水车薪，完全不能解决城市基础设施建设的问题。同时《预算法》尚未修订，法律上还存在障碍，地方政府债券暂时无法置换此前地方融资平台已经形成的存量债务，城镇化建设所需要的巨量资金还得依靠其他渠道来获取。PPP模式正是这一市场融资的主力军。

    2014年6月，五矿信托试水了第一单PPP，五矿信托从抚顺沈抚新城管委会获取标的项目的特许经营权，五矿信托、沈抚新城管委会、中建一局共同注资成立项目公司，其中五矿信托为项目公司控股方。政府按约定承担特许经营权、合理定价、财政补贴等相关责任，但不对债务承担担保责任。但据相关报道，上述PPP还在继续推行，尚未实质性落地。

    三、PPP融资模式下信托参与四个主要途径

    《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》限制地方各级政府及所属机关事业单位以BT的方式举借政府性债务，地方政府不得以国有资产为其他单位或企业融资进行抵押或质押，不得为其他单位或企业融资提供担保。之后政信合作业务则以信托公司通过受让地方政府融资平台对政府的BT债权、投资地方政府融资平台的受益权等模式变通进行。《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》规定，剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务，因此此种以信托公司通过受让地方政府融资平台对政府的BT债权政信合作模式难以为继。

    《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》、《地方政府性存量债务清理处置办法》发布后，以信托公司通过受让地方政府融资平台对政府的BT债权政信合作模式难以为继，但是否就此立刻绝迹？信托公司是否就无法参与到城镇化基础设施的盛宴呢？

    答案是否定的。

    本文认为信托公司以下四个途径可以继续参与PPP融资。

    1、根据《地方政府性存量债务清理处置办法》（征求意见稿）：2015年12月31日前，对符合条件的在建项目后续融资，政府债券资金不能满足的，允许地方政府按照原渠道融资，推进项目建设。2015年12月31日之后只能通过省级政府发行地方政府债券方式举借政府债务。在建项目是指2014年9月30日之前完成审批、核准或备案手续，并已开工建设的项目。虽《地方政府性存量债务清理处置办法》（财预〔2014〕351号）并未将上述条款规定进来，只规定地方各级政府要全面统计锁定截至《意见》发文日（2014年9月21日）的在建项目，但（征求意见稿）反映了财政部的态度，即存量在建项目期限可以继续采用原有方式融资还有期限一年，因此存量的在建项目也可以作为信托公司在政信合作业务的一个过渡。

    同时政府融资平台公司有名单内和名单外的差异，虽然《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》规定，剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务，但名单外融资平台公司是否受到上述规定限制，还未可知，在未明确禁止之前，根据法无禁止则可行的民事原则依旧具有可行性。同时根据《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》第二条规定，对符合法律或国务院规定可以举借政府性债务的公共租赁住房、公路等项目，确需采取代建制建设并由财政性资金逐年回购（BT）的，必须根据项目建设规划、偿债能力等，合理确定建设规模，落实分年资金偿还计划。即公共租赁住房、公路等项目仍可采用BT模式，因此BT模式冶并没有被一刀切死。名单外融资平台公司可以继续以通过受让BT债权的模式上述债权。只是将来项目并不能以地方政府担保为主，以往单纯依靠财政隐性担保的老路子肯定走不通了，而是需要基于融资平台公司自身实力或基础项目自身现金流。

    2、发行信托计划直接或间接参与PPP

    信托公司直接发行信托计划参与PPP模式，大体可以分为两种形式，即直接参与和间接参与。直接参与，是指信托公司直接以投资方的形式，或股权或债权，或股债结合模式参与特殊项目公司，即成为项目公司股东或者债权人。间接参与，指信托公司为成为投资方的股东，即成为项目公司股东的股东（在约定时间由其他社会资本回购股权退出也可），再向投资方借贷或者直接给项目公司借贷。由于PPP通常要10年到20年，信托计划的期限可能因此也需要10年到20年，但也可分期发行，保证每期的期限十年以内，缩短信托期限，将该基础设施信托计划做成基金化产品较为合适，如果可以解决期限过长的问题，也可以解决募集资金的问题，同时需要在流动性方面给予一定的支持，甚至在合适的时候可以让项目公司上市。另因为PPP项目具有一定的公益属性，PPP项目的收益率将低于现在市面的信托产品收益率，险资、社保基金等机构资金则较适合；同时若能在个别产业深耕细作，信托收益仍然有较大提升的可能性。

    例如国开金融、中海信托、昆仑信托联合设立国开城市发展基金就仅仅只开发与城市发展相关的产业，目前主攻土地整理并进行一、二级联动开发。具体交易结构是中海信托、昆仑信托和国开金融设立开元公司作为GP，同时各自以信托计划或自有资金作为LP 进入基金，其中国开金融资金劣后于信托计划资金退出。在具体投资项目层面，国开城市发展基金与地方政府融资平台或控股企业共同直接投资项目或通过设立子基金投资项目。

    传统的政信合作只是仅仅的融资模式，但PPP项下项目收益更多是来自于项目的良好经营，PPP属于风险和利益共同承担的模式，所以若以股权直接或间接进入，则需要参与项目公司的出资、招投标、工程建设和财务顾问等等各个环节，而不是仅仅考虑融资，此项能力对信托公司将是一个极大的挑战，而不能将PPP项目公司做成名股实债的项目。

    比较典型的股权投资信托，如平安信托收购上海家化，期间就发了与原管理层之间的矛盾，若发展PPP项目下基础设施投资，则需要招聘大量相关行业如污水治理行业、垃圾处理、公路建设行业等方面的专业人才，加强前期的研究与风险的论证、中期的治理与监管，强化全面识别风险能力以及与政府的谈判能力。

    3、担任PPP项目基础设施资产证券化的受托人

    由于PPP项目具有明确特许经营权转让，一般来说PPP项目均投向基础设施，此类项目具有投资规模大、建设周期长的特点，具有稳定的现金流及必要的政府补贴，这类项目适合做成资产证券化产品。截至2014年10月，国内发行的资产支持证券总规模达到2000亿元，约是去年同期9倍，但中国资产证券化率依然与美国差距甚远，美国资产证券化规模已超10万亿美元，占GDP的60%，中国资产证券化规模仅占GDP的0.5%，因此资产支持证券的前景势不可挡，信托公司作为项目公司股东（股东的股东）或债权人，顺势作为受托人是应有之义。

    2014年10月24日，国务院常务会议会议要求，要大力创新融资方式，积极推广政府与社会资本合作（PPP）模式。同时提出创新信贷服务，支持开展排污权、收费权等担保贷款业务，探索利用工程供水、供热、发电、污水垃圾处理等预期收益质押贷款。《应收账款质押》第二条明确规定，城市和农村基础设施项目收益权，包括公路、桥梁、隧道、渡口等不动产收益权，水利、电网、环保等项目收益权；但仅仅依靠信贷支持还不够，将来还需将此类收费权、经营权作为基础资产打包证券化。

    中国证券投资基金业协会《资产证券化业务基础资产负面清单指引（征求意见稿）》明确规定，地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴项目可以资产证券化。

    但PPP中涉及的经营权、收费权等新型财产权利，现有的法定登记制度不能涵盖，另信托登记制度亟缺失，也需补充完善。基础资产能够做到真实转让与破产隔离，资产证券化的现金流收益是否征收所得税，资产转让是否征收营业税和印花税等基础性问题均未有明确的答案。资产证券化业务较为复杂，信托公司能否做到较好全面风险管理，履行受托人职责也是个考验。信托公司做习惯了较为简单的高收益率的且有政府担保的政信合作项目，再做复杂的、收益率较低的资产证券化业务，这样的转型也需要提前全方位布局。

    4、在PPP项目债券项目设计附担保公司债信托、PPP项目融资担保信托

    2014年5月《国家发展改革委办公厅关于创新企业债券融资方式扎实推进棚户区改造建设有关问题的通知》（发改办财金[2014]1047号）提出“对于具有稳定偿债资金来源的棚户区改造项目，将按照融资—投资建设—回收资金封闭运行的模式，开展棚户区改造项目收益债券试点。”2014年7月，银行间市场交易商协会发布《银行间市场非金融企业项目收益票据业务指引》（[2014]10号），正式推出项目收益票据。项目收益票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，募集资金用于项目建设且以项目产生的经营性现金流为主要偿债来源的债务融资工具。指引规定项目包括但不限于市政、交通、公用事业、教育、医疗等与城镇化建设相关的、能产生持续稳定经营性现金流的项目。2014年10月，中国首只项目收益债券公开发行：2014年广州市第四资源热力电厂垃圾焚烧发电项目收益债券。

    通过PPP模式涉足基础建设领域的项目公司预计在未来也能通过发行项目收益债或项目收益票据的方式为其投资运营的项目进行融资，而信托计划则能够在PPP项目债券或票据项目中设计附担保公司债信托。在这一产品模式的设计中，信托公司既可以作为企业的财务顾问，帮助企业设计附担保公司债信托方案，又可以作为承销商，包销或代销附担保公司债。同时也可作为债券发行人的受托人，接受债券发行人的委托，就特定财产设定担保权为企业债实施担保，以担保权为信托财产，以企业债持有人为受益人，在该附担保公司债中，信托公司可以发挥受托人+投资银行的角色，如此可以匹配其综合百货超市的优势，最大的发挥信托制度的功能。

    PPP项目中，一般均是重大工程项目，资金需求量大，往往会同时或分别找多个金融机构贷款，而一项在建工程往往只能做一次抵押，这样为工程频繁解押带来不便，同时金融机构会担心其他金融融资机构处于更加优越的地位。因此大的PPP项目可以设立一项担保信托，由信托公司持有项目资产的抵押权，代表金融机构代表管理抵押物，这样只需要对担保登记一次，新的融资机构自然享有担保权益，这样可以解决在建工程只能做一次抵押的问题，同时可以使金融机构的债权处于平等地位。

    当然在上述附担保公司债中，信托公司需要在项目公司中占主导地位，与项目公司中的政府、联合投资方较为全面的战略合作伙伴关系，才能超越竞争对手银行与券商。若包销或代销附担保公司债，还需要大力发展信托公司自己的销售团队。

    对应担保权能否设立信托，日本、韩国等国家规定了《附担保公司债信托法》相应规定，中国现在并未有相关规定，因此担保权能否设立信托也是个难题，信托公司能否以非债权人的身份成为担保权人在法律上也略有争议。

    总之，PPP不仅是一个融资机制，更是一种管理机制、改革机制。PPP是落实三中全会关于在企业混合所有制改革的创新机制，也是城镇化建设的助推剂，更是解决地方政府性债务管理的突破点。

    PPP项目中，信托公司与政府有了战略合作伙伴关系，可以根据政府需求深耕细作，上述四项模式的业务可以在与政府建立全面战略合作伙伴关系的基础上一起打包设计，如此便是一块大蛋糕。

    另外，还可以设计其他业务，例如可设计预售款信托，对PPP项目，特别是提供公共服务的项目，如公交部门发行的公交一卡通等，在一卡通里面既有押金，也有预存的金额，据报道北京公交一卡通押金加上预存金额，至少数十亿元。此类账户均可设置信托专户进行管理，当消费者实际获得服务或信托保证期满后，发行部门才可领回该笔信托财产。

    又如发展盲目信托，当年台湾地区苏贞昌当行政院长时，即要求行政院各部会首长、次长及其配偶、未成年子女，都必须强制申报，并加以信托管理，以防止官员们利用职权非法牟利，习大大这样强有力的反腐趋势下，盲目信托很有可能在中国成为现实。

    在与政府建立全面战略合作关系的基础上，还可对接土地信托、对接消费信托。总之，信托的应用范围可与人类的想象力相媲美，信托公司向来是金融行业中轻骑兵，充当改革的先锋与试验田，在PPP的模式发展中也同样能发挥如此作用。

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